曾因捧红杨洋、杨幂、杨紫等流量艺人而名噪一时的欢瑞世纪（000892），再次陷入舆论漩涡。
7月29、30日，欢瑞世纪连发两份公告：经证监会调查，欢瑞世纪2013年、2014年、2015年及2016年半年度的财务数据存在虚假记载及重大遗漏，其全资子公司欢瑞影视被顶格罚款60万元。
欢瑞世纪的业绩造假“罪名”包括：提前确认收入、虚增营业收入，虚构收回应收款项、少计提坏账准备，推迟计提应收款项坏账准备，控股股东及其关联方占用欢瑞影视资金。
公告一出，舆论哗然。
欢瑞世纪连续四年造假，且数额巨大，已经属于违反我国《证券法》的证券虚假陈述行为。而同样涉及证券虚假陈述的还有赵薇及祥源文化（600576）。因上市公司祥源文化在公告中披露的信息存在虚假记载、误导性陈述及重大遗漏，祥源文化及赵薇等人被证监会认定存在证券虚假陈述行为。就在前几日，祥源文化公告称又陆续收到61份《民事判决书》，共判决赔偿300多万元。
资本界的高风险背后往往伴随着高收益。近些年，越来越多的上市公司因为证券虚假陈述被告上法院，案涉金额小则几千万，多则十几亿，而证监会对上市公司的处罚最多也只能是60万元，殊不知，除了上市公司承担责任，相关负责人、公司董监高和其他相关主体也有可能面临被诉风险。
本文从以往的法院判决中，梳理了证券虚假陈述案件的判决概况，背后的4大法律风险，并提出了3点建议，希望能对您有所启发。
– 1 -上市公司败诉率达70%
在我们选取的63家*被诉公司中，承担证券虚假陈述赔偿责任的公司居多，占比达到70%。而在我们研究的全部7382例*案件中，公司对投资人的投资损失承担赔偿责任的案件有6953例，占比高达94%。因此，在现行法律框架下，上市公司在虚假陈述案件中承担赔偿责任的可能性非常大。
在审判过程中，审判法院拥有调查取证权，并依法分配证明责任。鉴于投资者在此类案件客观上的举证困难，在投资者完成初步举证后，法院可能要求被告对不存在不当披露或虚假陈述行为进行证明。若无法证明，法院则会推定认为其存在证券虚假陈述行为并作出判决。而对于证券市场系统风险的定义、证明标准等问题，直到2017年最高院在刘锦与海南亚太实业发展股份有限公司证券虚假陈述责任纠纷中才有所提示。但是证券市场系统风险相关认定的技术难度较大，司法实践对市场系统风险裁判路径不一，想要通过系统风险免除责任，依然有一些难度。
随着法律的不断完善，监管的愈加严格，专业证券法律服务市场的发展，上市公司将面临的不光是简单被诉，还有概率极高的败诉及赔偿风险。而上市公司相关责任人还有可能承担行政、刑事和民事三种法律责任，董监高和其他相关主体也会因此承担连带责任、限制消费和被列入失信执行人名单等。
– 2 -上市公司相关负责人有可能面临行政处罚、刑事处罚
行政处罚有很多种，对公司直接负责的主管人员和其他直接责任人员来说，最严重的莫过于撤销从业资格和被记入诚信档案。比如去年证监会对赵薇做出了5年证券市场禁入措施，今年7月对虚增业绩的ST康得（002450）处以警告和顶格罚款60万元，实控人钟玉90万元罚款，以及相关责任人采取终身证券市场禁入措施。其他行政处罚包括责令改正／整改；警告；罚款；没收非法获取的股票和其他非法所得等。
同时，上市公司违反信息披露义务，公司及其直接负责的主管人员和其他直接责任人员有可能构成“欺诈发行股票、债券罪”，“违规披露、不披露重要信息罪”等，最高可处5年有期徒刑。刚刚提到的ST康得实控人钟玉，在今年5月因为虚增业绩涉嫌犯罪被警方采取了刑事强制措施。
– 3 -即使遭受上述行政、刑事处罚，也不能免除其民事责任，甚至引发被执行风险
在祥源文化证券虚假陈述案件中，祥源文化因其在控股权转让过程中存在证券虚假陈述行为，被证监会责令整改，给予警告，并处以60万元的罚款。
然而就在上个月，“赵薇败诉”的话题再一次登上热搜榜，原因就是祥源文化公告了被小股民起诉的61份判决书，法院判决祥源文化及相关责任人败诉并应赔偿原告共计300多万元。由此可见， 即使上市公司已经被处以行政处罚，也同样会面临民事责任的承担。
在证券虚假陈述案件中，上市公司是承担无过错责任的。上市公司要是想免责，仅有通过举证证明投资损失与虚假陈述行为之间不存在因果关系这一条出路。并且，我们从既有判例中发现，只有系统风险这一因素被法院认为可以否定两者间的因果关系，而一般只有系统风险确实存在的时候，上市公司免责的主张才能获得法院支持。
因此除个别投资者因其自身原因而不符合索赔要件外，上市公司仍有可能需要赔偿大量投资者的投资损失。赔偿总额或达数千万元，无疑会给公司带来巨大经济和经营压力。
不仅如此，经法院裁判或者调解后，上市公司需承担赔偿责任的，需要在规定期限内支付赔偿金，否则，上市公司及其高管还会面临引发被强制执行的风险。比如誉远中药股份有限公司（股票简称：广誉远，原公司名称为东盛科技股份有限公司）等即因未依法履行民事调解书确定的给付义务，而被投资者申请强制执行。
1.未能依法履行生效裁判文书或调解书确定的赔偿义务，可能被采取限制消费措施，被列入失信被执行人名单
公司高管或其他责任人，如果未能履行裁判或调节的结果，还有可能面临两大风险：限制消费和纳入失信被执行人名单，并会对未来的工作和生活造成严重的阻碍：在交通出行、日常消费、房产购置等方面被采取不得高消费及非生活和工作必需的消费限制；而一旦被列入失信被执行人名单，在政府采购、招标投标、行政审批、政府扶持、融资信贷、市场准入、资质认定等方面，均可能受到信用惩戒。
2.有能力执行而拒不执行生效法律文书的，可能被判处拒不执行判决、裁定罪
如果有执行能力却拒不执行的，上市公司及直接责任人可能遭受刑事制裁，被判处拒不执行判决、裁定罪。符合特定条件时，申请执行人有权通过自诉程序，直接请求法院追究被执行人的刑事责任。
– 4 -上市公司负有责任的董监高可能承担赔偿责任，清偿债务前，个人的众多资格受限
1.上市公司负有责任的董事、监事及高管，可能直接向投资者承担赔偿责任
在祥源文化证券虚假陈述案中，小股民不仅起诉了上市公司，还要求赵薇、孔德永等承担连带责任，法院的判决也支持了小股民们的诉讼请求。因此发行人、上市公司负有责任的董事、监事和经理等高级管理人员对前款的损失承担连带赔偿责任。但是有证据证明无过错的，应予免责。
在实务中，已经有人民法院在裁判文书中确定上市公司直接责任人承担首要赔偿责任。在上海岩石企业发展股份有限公司 （股票简称：*ST匹凸，原公司名称为匹凸匹金融信息服务（上海）股份有限公司）证券虚假陈述纠纷案件中，匹凸匹公司董事长就因未尽管理之责，对原告承担了首要的赔偿责任。
2.上市公司承担赔偿责任后，可以向负有责任的公司董事、监事及高管进行追偿
根据法律规定，如果公司董事、监事、高管履职过程中对公司的虚假陈述行为负有责任，公司对投资者承担赔偿责任后，公司或公司股东有权向董事、监事、高管进行追偿。
3.清偿债务前，公司董事、监事、高管的任职资格、收购上市公司资格、获得股权激励资格等均受限制
虚假陈述往往引发巨额赔偿，上市公司董事、监事、高管若一同被诉，将面临重大债务压力。
《公司法》第一百四十六条规定，个人所负数额较大的债务到期未清偿，不得担任公司的董事、监事、高管，任职期间出现此种情形的，公司应解除其职务。
此外，深交所，沪交所等证券机构出台的规范均要求上市公司的董事、监事、高管符合《公司法》的上述规定。
根据《上市公司收购管理办法》第六条、《上市公司股权激励管理办法》第八条规定，在高额债务清偿之前，董事、监事、高管个人还不得拥有收购上市公司、取得股权激励的资格。
4.债务清偿前，公司董事、监事高管所任职的公司公开发行证券活动受不良影响
根据规定，即便上市公司违规安排相关人员担任董事、监事和高管职务，在高额债务清偿之前，所任职公司公开发行证券活动会因他们受到不良的影响。
– 5 -董监高之外的相关主体被起诉的风险增大
虚假陈述诉讼的被告一般是上市公司及其董事、监事、高管等信息披露义务人，但是对于信息披露义务人之外的相关主体是否应该给予处罚以及给予何种处罚，祥源文化虚假陈述案中也可得出一些结论。
7月29日晚间，祥源文化发布公告称，截至7月29日，公司陆续收到浙江省杭州市中级人民法院发来的60份《民事判决书》和浙江省高级人民法院发来的1份二审《民事判决书》。被告涉及龙薇传媒、赵薇及祥源文化法定代表人孔德永等人。
祥源文化案透露出一个信号，上市公司因虚假陈述而被投资者起诉的，上市公司以外的关联企业或自然人也会面临被投资者一并提起诉讼的风险。
此前，基于证券市场的复杂性以及人民法院在证券知识和审判人员方面的局限，虚假陈述行为人需要因虚假陈述受到行政或刑事处罚后，法院才可以受理该案件，将虚假陈述的认定问题交给了行政程序和刑事程序解决，这就是虚假陈述案件的前置程序。但《证券赔偿案件规定理解与适用》一书认为，前置程序仅系临时性的制度安排，而非永久之计。
随着立案登记制的全面实施，已有众多实务工作者认为，虚假陈述案件实际上已取消了前置程序。在此背景下，即便上市公司等信息披露义务人尚未因虚假陈述行为而遭受行政或刑事处罚，也可能面临被诉风险。
– 6 -上市公司避免风险的建议
随着我国证券市场的发展以及上市公司、投资者数量的不断增加，上市公司证券虚假陈述责任纠纷案件呈现出越演越烈的态势。
为避免可能出现的赔偿风险，上市公司应做好以下几项工作：
1、严格遵守《证券法》及相关法律法规关于信息披露的有关规定，依法履行信息披露义务，全面、准确、及时地披露公司信息；
2、遇到索赔案件，客观分析投资者遭受损失的原因并计算损失数额，如投资者较为理性，可以考虑协商并以和解方式解决；
3、在投资者所受损失与虚假陈述等违规行为之间的因果关系、损失计算方式等重大问题存在争议的情况下，上市公司应依法行使诉讼权利，分析案件事实，维护自身合法权益。
– 7 -最后
证券虚假陈述案件往往牵涉众广，数额较大，因而从行政、刑事、民事三方面都规定了相应的处罚，市场经济的不断发展，也对上市公司的经营行为也提出了更高的要求。因此，面对“高收益”的诱惑时，上市公司更应该保持克制、冷静，看清背后的“高风险”，避免得不偿失，陷入证券虚假陈述的泥潭。
*本篇报告数据及研究成果来自我们对法院自2002年开始受理此类案件以来、至2018年12月31日的所有7382份上网公开案例进行了一次全面、系统、细致的梳理和分析。《证券虚假陈述案件司法解释》实施后，上市公司因证券虚假陈述行为而被诉请承担民事赔偿责任的案件，除极少数投资人败诉外，上市公司均对投资人承担了赔偿责任。本文以生效裁判文书为分析对象，选取了63家上市公司（其中1家已退市），通过对各上市公司公告中关于和解撤诉及调解书结案的情况进行整理，以数据分析的形式呈现当前虚假陈述案件概况。