撰文 / 张可心
猪周期曙光渐现之时，一位“养猪大户”却栽在了黎明之前。
6月8日晚间，头部猪企正邦科技自曝因流动资金紧张导致5.42亿元商票逾期，引发了行业热议。6月9日-10日两天，正邦科技股价跌去11.18%，探底近三年来最低股价。截至6月10日收盘，公司股价报5.48元/股，市值172亿元，相较于2020年巅峰时期的800亿元市值，已蒸发80%。
2021年，正邦科技全年亏损188亿元，在头部猪企中亏损额居于首位；而公司自2007年上市以来净利润合计才99亿元，这意味着，其14年盈利在去年“一朝清零”。
此外，正邦科技截至2022年一季度末还面临近200亿元有息负债。有投资者干脆在投资平台建议，为避免重蹈雏鹰农牧的覆辙，“正邦科技应该提早进入债务重组，保住产能，否则猪’起飞’的时候没钱买饲料”。
2019年10月，昔日的“养猪第一股”雏鹰农牧就曾因资金链断裂饿死数百万生猪，等不及接下来延续两年的养猪“造富盛世”，无奈破产退市。而投资者们对正邦科技的担忧，也从中可见一斑。
针对商票逾期及公司经营情况，《财经天下》周刊多次联系正邦科技，但截至发稿前仍未得到公司回复。
近期内，猪价已呈现触底回调的曙光，2022年6月第一周，全国生猪价格达8.2元/斤，较3月底连续保持11周增长，合计已攀升40%有余。但现在，正邦科技却陷入巨额亏损、债务压顶的泥潭。
根据2020年胡润百富榜，正邦科技的创始人林印孙以320亿元财富成为江西首富。2022年，林印孙身家缩水至245亿元。
债务危机困住正邦科技5.42亿元的商票逾期未兑付，难倒了市值百亿元的正邦科技。对此，正邦科技对外给出的解释是“流动资金紧张” 。而实际上，正邦科技的资金状况早已受到了业界的关注。
根据公司财报，在2021年，正邦科技实现营业收入477亿元，较2020年仅小幅下滑；但同期净利润亏损188亿元，同比下滑428%。
正邦科技将亏损的原因归结为猪价大幅下滑。2021年，在经历过因非洲猪瘟而引发的全球猪肉供应萎缩，猪价连续疯涨19个月后，我国生猪及能繁母猪存栏量逐步恢复到正常水平，企业生猪销售价格亦大幅回落。
受猪价波动影响，2021年生猪养殖企业利润几乎全军覆没。同属于头部梯队的温氏股份、新希望同期分别亏损134亿元和96亿元，仅牧原股份录得69亿元净盈利。
2021年内，正邦科技销售生猪1492.67万头，依然高居中国第二大养猪企业。但随着单头生猪销售均价从16.35元/斤同比下滑至8.3元/斤，毛利率也从2020年的27.4%下滑至-45.88%，由盈转亏。虽然生猪销量同比提升56%，但“卖得越多、亏得越多”，最终导致巨额亏损。
投资者们对公司的解释并不认可。“为什么同样是行业困难期，正邦科技的亏损金额却远超其他同行公司？”不少股民纷纷在投资平台上质疑。
更让投资者们不安的是，根据财报，2021年正邦科技资产负债率高达93%，较2020年大幅增长34%，而其他猪企如牧原股份、温氏股份、新希望等同期的资产负债率虽较上一年也有所增长，但均保持在65%以内。
今年一季度，正邦科技资产负债率继续增长至97.03%，同期公司有息负债198.5亿元，其中短债超过160亿元。而公司手上的货币资金，仅剩30亿元。前述负债到期后，公司将面临巨大的资金压力。
“2021年确是生猪养殖行业的‘寒冬期’。”一位业内人士向《财经天下》周刊表示，“但牧原股份日常都会维持100亿元左右的资金储备，满足日常生产经营需求。”而对比之下，正邦科技的财务状况就显得“捉襟见肘”了。
这也引来了深交所高度关注。2022年5月24日深交所下发问询函，要求正邦科技就公司经营情况，以及是否存在流动性风险等问题，于5月31日前作出回复。不过之后，正邦科技以问询函中所涉事项多、工作量大等原因，将回复时间推迟到2022年6月15日前。
公司面临重重压力，市场上关于正邦科技的各种传闻也甚嚣尘上。今年年初，市场上曾传出“公司借助员工名义办理养殖贷”的消息，随后又传出公司破产的消息，后来均被正邦科技辟谣。
曾在正邦科技投资发展部任职的吴庸向《财经天下》周刊透露，“部分还在职同事前两天还在抱怨说，今年1月份的工资，上个月才拿到手。”
吴庸说，自己已在2021年6月离开正邦科技，但在那时，公司已准备裁员“过冬”。“当时公司已开始启动大面积裁员，从一线员工开始裁。我们说是离职，其实也是‘被迫’的。”据吴庸透露，其所在的百余人团队几乎被“一锅端”。
2021年，正邦科技全年总计员工数减少30234人，裁员比例58%，遍及生产、销售、技术、财务和行政岗位，其中生产人员波及最甚，人员总数从2020年的35889人减少至2021年的11925人，裁员比例高达67%。
正邦科技还曾试图通过“杀母猪”自救。2021年，公司主动淘汰了约220万头低效母猪。为主动“减损”，正邦科技还在今年4月开始提前出栏生猪，以缓解资金压力。据正邦科技生猪销售简报，2022年5月公司生猪出栏均重仅86.58公斤，较去年同期140.52公斤/头的生猪出栏均重足足降低了54公斤。
节流之外，正邦科技还积极奔走在“找钱”的路上。2022年3月，正邦科技欲向大北农出售西南8家饲料公司，回笼20亿-25亿元资金。但由于大北农同期资产收购事项频繁，受深交所问询，目前该收购项目还在推进中，正邦科技暂时仅收到5亿元交易款。
江西省政府也对正邦科技施以援手。今年1月，公司控股股东正邦集团与江西铁路航空投资集团签订合作不低于100亿元的合作；在3月，正邦集团还和江西省金融控股集团签署了合作规模不低于50亿元的《金融支持战略合作协议》。
但在今年一季度末，正邦科技的公司净资产仅6.53亿元，一季度的净亏损仍然高达24.33亿元。15个月之内，正邦科技的亏损额已合计达到212亿元。
正邦科技“逆市扩张”玩砸了猪周期也就是猪的供需周期，一般情况下每过3-5年就会历经一轮，分为涨、平、跌三个阶段。
中国生猪养殖行业虽是万亿级别市场，但行业极度分散，以农民散养为主。小型养殖户组织化程度低，抵御市场风险的能力弱。市场行情好时农民积极性提高使得供给增加，随后肉价在需求得到充分满足后不断下跌，农民因价格疲软养猪积极性下降造成供给短缺，最终肉价又重新恢复上涨，如此周而复始也就形成了所谓的“猪周期”。
由于猪本身也存在养殖周期，从正常普通猪出生到出栏大概半年左右，因此养殖户需要有敏锐的市场嗅觉，能提前判断新一轮猪周期开始的时间，于上一轮下行期便宜购入仔猪，待出栏时再高价出售。
而对于上市企业而言，其能够调动资金的能力远大于个别养殖户，这便成了企业的一场“豪赌”，不断在下行周期积极扩产，渴望着新一轮“猪周期”到来时既能凭规模夯实头部地位，又能大赚特赚，可谓名利双收。
2018年，受非洲猪瘟影响，我国能繁母猪存栏量至2019年9月份同比下降近40%，超过历史最大降幅的一倍。极大供需失衡下，牧原股份、温氏股份、正邦科技、新希望等生猪养殖企业纷纷开始“跑马圈地”，扩充种猪规模静待新一轮猪周期，赚个盆满钵满。
有数据显示，仅2020年上半年，25家生猪养殖企业发布投资建厂信息，涉及投资金额高达1659亿元。
而在其内部员工看来，正邦科技也正是栽在了其之前“跃进式”举债扩张之下。“公司近年来力争行业第一，开启野蛮式扩张，许多举措甚至有违现实考虑。最终因为形势误判，导致公司深陷债务危机。”吴庸向《财经天下》周刊表示。
2019年正邦科技率先启动“万头引种”计划，通过引进法系、加系、美系等全球多个种猪品系实现快速扩张。为了给生猪产能的持续扩张打好基础，公司开始由“公司+农户”的轻资产运营模式，逐步转向“自繁自养”的一体化重资产模式。
生猪养殖头部企业中，温氏股份是“公司+农户”养殖模式的开创者，即公司只提供仔猪、饲料、技术等服务，与当地农户合作，由农户解决场地、人力、管理等问题，待合作农户代养至生猪出栏时，公司再按协议价格收回。牧原股份则是“自育自繁自养”模式的典型代表。
正邦科技转向的“自繁自养”模式，主要通过自建或租用农户猪场，自行聘用专业人士养殖的方式实现。相较于之前的轻资产模式，这种方式更易于公司进行集中化管理，从而降低生产运营成本，提升养殖效率，但扩张压力也就更大了。
吴庸所在的团队过去就是主要为公司寻找合适的生猪养殖土地，沟通并谈定租赁意向。据吴庸介绍，“当时公司的扩张政策很激进”，其所在的南方某省投资发展团队总计百余人，平均十二、三人分管一个市，“公司要求平均每个人一个月要谈下来1-2块地”。
公司对土地规模同样有要求，据吴庸介绍，“至少要在300亩以上，可供建设生猪养殖栏位4.2万个，按照半年的养殖周期计算，每年出栏量在8.4万头左右。除年租金外，再加上推地和建筑施工等，一个年出栏量8.4万头的猪场大约花费6300万元左右。”
为了应对巨大的投资需求，2019年-2021年初，正邦科技共计发布五次募资扩产，其中分别为两次定增、两次短期融资券和一次可转债，合计金额106亿元。
手握资金后，“公司在拿地上会流程上非常迅速，基本一周之内就能定下来。”吴庸说，据其所知，业内部分公司的生猪养殖业务，光花在土地租赁上的时间就需要一个月，但是正邦科技的“租赁合同都是法务早就拟好的，基本不允许出租户修改”。
2020年正邦科技还鉴于“对当下行业判断的必要之举”，全面推出“四抢”战略，即抢母猪、抢仔猪、抢养殖指标、抢人才；并在2019年公司生猪出栏量不足600万头的规模下，喊出“2020年实现900万-1100万头生猪出栏量”的口号。
“举债扩张”确实让正邦科技尝到了短暂的甜头。2020年正邦科技“弯道超车”，生猪出栏量达到955.97万头，产能扩张65%，一举超越温氏股份，成为国内第二大养猪企业，风光无限。正邦科技股价也是一路攀升，2020年8月7日公司股价摸高至25.98元，市值高峰期达到817亿元。
眼前的风光也刺激正邦科技继续“重金跟投”。2020年9月份全国生猪价格已经有所回落，正邦科技仍然选择了“逆市加仓”。2020年下半年，正邦集团还曾提出要在内江投资100亿元建设生猪养殖及配套项目。
但从2021年以来，生猪价格持续低迷。从2020年跨到2021年，全国仔猪（刚出生及一直长到30公斤左右的猪都称为仔猪，企业购入后经六个月养殖即可出栏）的价格经历“大起大伏”，“从最高峰时期2300元一头，到最低谷时100元能买到三头”，吴庸说，“公司由于对形势的判断失误，多次高位入场，最终导致巨额亏损。”
2021年猪周期行至低谷，在各头部生猪养殖企业纷纷止损之际，正邦科技产能继续保持高增长，生猪销售量达到1492.67万头，亏损几乎无可避免。
而此前公司大举扩张带来的问题也逐步显现出来。
据吴庸回忆，2020年至2021年6月份之间，因环保、政府审批等多重因素，他所在的团队签订土地租赁合同近百份，“但最终建起来的没有几个，大部分也都因为资金问题终止了”；甚至据他了解，有些土地，“签订租赁合同后，推土机进场砍了地里的树，公司却因为资金问题不得不终止租赁，对方正通过诉讼寻求违约赔偿。”
黎明将至，正邦科技还有机会吗？2021年，除了牧原股份外，另外三家头部生猪养殖企业均录得不同程度亏损。在前述业内人士看来，猪企们的业绩危机想要缓和，“关键还在于猪价何时回温”。
有部分人士认为，近期市场动向似乎正释放出黎明的信号。据发改委数据，自3月23日当周开始，猪价已经连续11周上涨。截至6月第一周，全国生猪价格已达8.2元/斤，增长40%有余。按此价格及成本推算，未来生猪养殖头均盈利123.78元，养殖场（户）抗价情绪浓厚，短期内猪价或继续高位调整。
近日，各大生猪养殖上市企业陆续公布2022年5月生猪销售简报，牧原股份、温氏股份、正邦科技及新希望5月份合计出栏生猪396万头，其中仅正邦科技生猪出栏量录得同比下滑55%，其余三家同期出栏量均有所增长。
同期，四家头部生猪养殖企业生猪销售价格虽均略有增长，但仍未能实现盈利。若按照今年5月正邦科技在投资者互动平台回复公司一季度养殖完全成本（包含生猪养殖、销售过程中发生与承担的所有费用）为20元/公斤计算，公司每卖一头猪亏损5.33元/公斤。而同期牧原股份单头生猪售卖每公斤亏损不足1元。
“如何提高企业抗猪周期风险能力，关键就在于成本控制。”前述业内人士表示，“这也是各猪企的核心竞争力。”
今年4月时，牧原股份表示，公司养殖完全成本已略低于16元/公斤。温氏股份和新希望今年一季度的养殖完全成本则分别为18元/公斤和18.7元/公斤，其中温氏股份更是提出力争在今年底，将养殖完全成本能控制在16元/公斤左右。相比之下，正邦科技的20元/公斤养殖完全成本距离其他头部生猪养殖企业差距不小。
猪价的持续回温为不少生猪养殖企业带来信心。前不久，新希望明确作出了盈利规划，“今年下半年会好于上半年”，基于公司年底养殖完全成本控制在16元/公斤，且明年没有过多考虑周期上行的基础上，“新希望预计每头猪会有150元以上的基础利润，对于1850万头出栏的规模大概会有27亿元盈利。”
牧原股份也在今年6月底投资者网上集体接待日活动中表示，公司经营性现金流稳健，公司将在2021年4026.3万头生猪出栏量基础上，预计新增1000-1600万头左右。同时公司2022年全年屠宰目标1000万头以上。
相比之下，正邦科技却因资金问题被困于猪周期的黎明之前。
今年5月，有投资者在互动平台上对公司能繁母猪存栏量提出疑问称，正邦科技曾表示公司截至一季度末存栏能繁母猪仅剩38万头，“即便公司真的能熬到黎明，又要如何凭借这区区数十万头母猪‘翻身’呢？”